精彩观点

如果说在投资的理念上有什么初心的话，我觉得我们是比较单纯的，我们的投资理念就是做能力边界以内的事情。我们认为我们能做到的我们就认真的做，我们做不到的就不要去参与，赚认知范围内的钱才最长久。

目前我们采用的投研模式叫“五环十核”。“五环”指的是投研环节中因子、AI、优化、风控、交易五个环节，我们的投研模式类似于工厂的上下游，一环扣着一环。所谓的“十核”，是指我们的生产线上在每一个环节都有类似车间这样的设置。

多策略的发展核心就在于具备很高的研发效率，能够支持多策略的迭代，这是最核心的要件。

如果市场变化的比较快，过去的东西对未来的预测率会下降，就不断要提取新的数据、不断地去整理新的规律，以此来更有效地预测市场。

对中国市场，我们觉得就是一定要加强本土化的研究，一定要抱着敬畏的心态来看待本土化的市场。

不要以传统企业的心态来看待投资公司，不要去考虑可能会亏损多少，投资的性价比及安全性，而要始终把投研放在绝对的核心，要倾尽所有精力去做投研。

全力以赴的投研、全力以赴的付出也有可能失败，乃至血本无归，但是如果要在我们目前这样一个高度内卷的量化行业当中能够茁壮成长起来，能够最终达到我们刚才所谓的企业目标，这些付出是值得的。

量化机构有一特点，它是一个数学形态的投资，是个标准化的投资，它不能说谎，它忠实于公式、数字、数理化本身。

量化投资机构应该树立品牌，这些品牌是可被认知的、是言行一致的，是长期醉心于投研、更专注于投研的品牌，能够让大家充分地理解到，私营的投资机构也是能够为大家提供长期、有效、稳定、可靠的服务。

问题1：房明总您好，感谢您百忙之中与东航金融&七禾网进行深入对话。鸣石投资以“百亿量化私募”著称，请问你们是怎样的一支团队呢？

鸣石投资：现在中国的百亿量化团队已经挺多了，这个百亿当中也分大小，我们鸣石还是一个发展中的团队，现在的规模其实只是百亿的体量，所以我们绝对不敢骄傲。

我们自我定位是一个特别专注于投研的团队，始终把投研作为我们的发展核心，所以我们并不会说因为我们是发展中的团队，是一个不算特别大的量化团队，就对团队的发展、对策略的发展对自己做限制。我们现在是按照头部的标准在发展自己的策略。虽然我们规模只有一百多亿，但我们整个团队的人员达到了一百四十多名，其中核心策略的人员已经达到了八十多名。如果说鸣石有什么特点，那就是我们专注于投研，对于投研特别重视。

问题2：鸣石投资专注于“量化投资”，请问您们的“初心”，也就是团队的初衷是什么呢？还有您们的投资理念是怎样的？

鸣石投资：我们的目标是做国际化、标准化的量化团队，这跟传统的基金行业还是有点区别。

在海外，对冲基金公司、量化公司往往人员规模都比较大，一个几百人为主体的量化团队在海外是司空见惯的。最庞大的量化对冲基金在海外甚至达到了两千人，所以我们认为这才是我们长期追寻的目标，我们希望达到国际标准，成为按照国际标准建设的一流量化团队。

如果说在投资的理念上有什么初心的话，我觉得我们是比较单纯的，我们的投资理念就是做能力边界以内的事情。我们认为我们能做到的我们就认真的做，我们做不到的就不要去参与，赚认知范围内的钱才最长久。

问题3：可以谈谈您们的投研模式吗？

鸣石投资：目前我们采用的投研模式叫“五环十核”。“五环”指的是投研环节中因子、AI、优化、风控、交易五个环节，我们的投研模式类似于工厂的上下游，一环扣着一环，从因子的研发到机器学习的配合、到策略的组合、再到交易算法的执行、再到风控的实施，就像一台机器的上下游制作过程一样，一步一步安排出来，这样的工作模式就有利于提高整体研发的效能，每一个员工只要做他专属的、最擅长的工作，完全不用去考虑其他环节的事情，自然而然流程就更为高效了。

另外一点，所谓的“十核”，是指我们的生产线上在每一个环节都有类似车间这样的设置。每一个车间里最重要的往往是车间主任，或者说是策略带头人。这样在每一个重要的关口都有靠谱的、成熟的策略带头人，那整个工厂流水线的效能、最终的产出就会明显提升。

我们通过多年的努力，慢慢地构建了整个流水线以及我们的核心人员。这个工作不是说设定个目标就一定能做到，而是说设定了长期的、理想的状况，不断地去提升自己，不断地往那个方向去努力。目前我们认为达到了现阶段的成果就是“五环”、“ 十核”，也许将来是六环、二十核，都有可能。

总体上来讲，我们希望把这条流水线无论是上、下游的环节，还是每个环节的核心兵力的部署，都达到理想的状况，这就是我们的投研模式。

问题4：可以简单介绍一下您们的投资策略吗？

鸣石投资：鸣石投资的投资策略主要方向是指数增强和量化对冲两大类。

指数增强策略对标的是宽基指数，我们希望通过超额收益来弥补指数本身的波动性的问题，同时提升长期收益。另外一种是量化对冲，因为指数增强无论如何在短期的波动还是比较大的，有些机构对风险还是更为厌恶， 所以需要通过对冲的方式来去除掉市场对产品本身波动造成的扰动，这样会偏向于类固收。

但随着市场发展，也有一些新的诉求传递给我们整个量化市场，我们现在又有一些介于中间地带的产品。今年有两个新生的产品需求，一个叫择时对冲，相比纯对冲的产品，它有一定额外的风险暴露，这个风险暴露在策略特别好的时候，就增厚了收益；当策略表现不好的时候，也会加大回撤。总体上来讲，相比量化对冲，它的风险大一点、收益预期也高一点。还有一个是量化多头，相比指数增强，它的市场风险要低一级，但是它的收益，从长期来讲也可能会低一级。

所以可以认为，我们是根据客户不同的收益、风险特征，来用同一套核心策略做出不同的产品类型。

问题5：关于技术面因子与基本面因子，您们是如何看待这两类因子并有效整合的呢？

鸣石投资：一般来讲，技术面因子跟市场的价量关系捆绑的更紧密，兼顾的交易逻辑，而基本面因子往往长期更为稳定一些，兼顾的是投资逻辑。梳理我们的策略线，在频率高一点的策略当中，技术面会多一些；在频率低一点的策略中，基本面会多一点，多频糅合是非常必要的。

第一点，多频糅合会加大策略的平滑性，如果单纯是基本面或是技术面，稳定性都会不足。比如从今年来讲，四月份之前偏中频的基本面策略会更好一些，而五月份之后频率略高一些的价量型策略表现会更好一点。所以这两者组合在一起，总体上来讲会优化产品的波动。我们现在组合是三分之二偏中高频、三分之一偏中低频，因为长期来看中高频的收益更高，所以我们认为中高频的比例略高一点才是更好。

除了这个平滑波动的问题，如果从宏观上来讲，也涉及到一个企业的长期发展。大家都知道过去几年中高频的量化在国内是非常迅速的，有些机构的频率更高，甚至达到年化两百倍。我们现在的中高频并没有那么高，从长期来看，频率越高的策略越是没有容量的。为了成为国际化的量化公司，我们未来的目标管理规模其实还是相对会大一些。如果往那个目标去努力，只有中高频，仅仅依赖中高频，最终管理规模是上不去的。

所以 公司要长期发展，要在国际上能够竞争，能够有未来的发展潜力，必须是多频段的组合，多频段的同时发展才能到达那个境界。所以作为一家有雄心、有想法的公司，我们策略方向的研发还是有丰富储备的。

问题6：请问您们是如何利用短期价差因子的？

鸣石投资：短期价差因子就是捕捉日内级别的波动，我们和传统大家理解的手工交易员那种短期价差，做日内交易的不一样。我们日内级别的交易，往往叫做横截面的日内交易。

什么叫横截面的日内交易呢？它是更短周期的阿尔法交易。可以认为阿尔法是一个打分机制，其实就是选取谁更强、谁更弱的问题。比如，我们的中低频策略会在两到三周当中寻找谁是更强的股票；中高频的策略往往在一周多的时间当中寻找谁是最强的股票，或者说在判断未来二十个交易小时当中，谁的表现会更好一点。而 所谓的日内级别的横截面交易，就是在判断未来四个小时之内谁表现得更好，它是横向比较的这样一个功能，跟传统那些手工的T0还有区别的，它只是一个更高频度的阿尔法交易。

但这样的交易现在来看，容量还是受限的，未来这并不是我们一个主要的策略研发方向，因为越高频率的策略越难做大，对我们来说，它只是我们掌握的一个策略、方向，并不是我们大范围推广的方向。

问题7：您们也很看重舆情因子吗？

鸣石投资：舆情是一个更大范畴的价量因子，舆情本身是影响人的交易，也是研究交易行为的一个好的方向、方式和方法，研究舆情一般有两种方法，一种是自己去采集数据、样本，去清洗，然后再对清洗完的数据进行整理和总结；另外一种就是跟很多技术型公司、服务商进行合作，去用一些成熟的、加工好的另类数据。

现在另类数据的运用和未来的深度采集，都是大型量化公司的一个非常重要的方向。我们在这一块还是会倾尽比较大的精力，现在做量化策略，要做出低相关或者做出一些与众不同的东西，除了策略人员本身的方法论及能力比较强之外，还有很重要一点就是采集的数据样本如果跟其他机构不太一样，这样就特别容易做出来一些低相关的东西，这些我们都还是比较重视的。

问题8：鸣石投资多策略配置，是如何布局的呢？

鸣石投资：我们多策略的配置核心就是具备多策略研发的能力。多策略不断地迭代其实还是挺难的。因为投研团队必须在每个方向上都倾注精力、倾注足够多的人力付出。那么在这点上其实有依赖于的一个类似于流水线的、工厂化的研发设置。

当流水线形成之后，就是每一个环节的研发效能、速度都会变高，比如我们今天有一个新的想法，我要证明它是不是有效，如果没有其他同事的支持，要靠自己的小团队去验证它，也许需要一个月的时间，有时候两三周，但如果是身处流水线的一环，这一环的事情做好，在一两天之内，其他的同事、其他的部门就能快速的响应，研发自然就变快了。所以 多策略的发展核心就在于具备很高的研发效率，能够支持多策略的迭代，这是最核心的要件。

问题9：您们对于策略的更新是如何看待的？请结合近期的市场表现谈谈。

鸣石投资：策略的更新越来越重要。量化的核心是什么？是通过过去规律的总结去预测未来。如果过去的东西跟未来的东西它相关性很强，或者说市场处在变化比较慢的节奏当中，那么策略迭代压力很小，因为它始终是有效的。 如果市场变化的比较快，过去的东西对未来的预测率会下降，就不断要提取新的数据、不断地去整理新的规律，以此来更有效地预测市场。

中国的权益市场在过去几年当中，无论是投资者结构、交易方式还是市场机制，都在不断加速地发生变化。现在量化策略的迭代以及更新要变得更为有效、更为迅速。还是回到刚才那句话，我们如果不把底层的“五环十核”建设好，所谓的适应市场及自我迭代，其实是一句空话。

问题10：鸣石投资对于机器学习是如何进行布局的呢？未来有何打算？

鸣石投资：机器学习的上限特别高。 人类的智商提升总体上是个稳态，但是AI的提升、科技的提升却是跳跃性的，所以理论上来讲机器学习的上限非常高，未来空间非常大。

但是在发展过程当中，机器学习也有一些不稳定的现象，就是如果过度的依赖他，你会发觉：第一，对于AI这样的一个事物，要去纠错、去发现问题、去主动地干预，比传统的量化要难一些，因为是把交易权利、把思考权利交出去了，传统量化可以认为是交易权利交出去了，但思考的权利并没有交出去，所以充分运用AI就相当于把大脑分出去一部分，那纠正它自然就变得更困难，因为它不仅是一种交易的手段了。

第二，机器学习本质上是来自于公开的算法和模型，而公开的算法和模型你能用，别人也能用，就像安卓系统，可以把它改造成适用于小米，也可以改造成适用于华为，但它始终是安卓，因此它们的相关性就容易比较高。由此对机器学习的运用，我们一方面得承认它是一个大方向，得不断地加强，包括超算基地的建设，包括不断地招纳优秀的人才，我们是不遗余力的。但是在应用本身也会控制它的权重。如果过高的采用它、过度的依赖它，那么也就意味着一旦它出现了一些问题，自我纠偏的能力也会下降。 我们是充分地去拥抱机器学习，但我们不能单独的依靠机器学习。

问题11：您们是如何理解收益与风险控制的呢？

鸣石投资：收益和风险是捆绑的。理论上来讲，风险控制不仅决定了你的回撤空间，也决定了你的收益空间，无风险的收益很少，基本上不太存在于这个市场当中，所有的收益都是用承担风险换来的。要做的事情是什么呢？是两件事，第一是希望承担的风险换来的收益是足够多的收益，或尽可能用一份风险换来几份收益，这是我们要做的。换句话来讲就是策略的有效性，我们要坚持的是让策略的有效性更高，即所谓的研发工作，核心就在这里。

第二件，风控的核心是什么呢？希望用风险换来多份收益。我们可以用一份风险换三份收益，也可以用十份换三十份，用三十份换九十份，甚至用一百份换三百份。那么第二个问题就是到底会付出几份风险？这其实不仅是我们涉及的问题，也是客户对风险的认知和接受度的问题。

第二个问题是我们对产品设计标准的波动，这个波动取决于客户的风险忍耐程度，决定了回撤的空间和收益的上限。我们在途中要保持这个波动，承担的风险不能过大，承担的风险大了回撤也大；承担的风险也不能过小，小了收益也少。所以风控的第二个要件就是要把波动性保持住。我们风控部门是长期对波动性进行监测的，每天收盘和开盘之前都会做工作，要对波动性进行监测和调整，如果发生了问题就会马上通知交易组进行处理。所以这是一个非常重要的环节。

问题12：可以介绍一下鸣石投资的策略容量方面的考虑吗？

鸣石投资：首先，我们不算是一个频率特别高的机构，所谓的高频其实也就是一年大概八十倍这个水平，不算特别高频。我们不是容量特别小的机构，或者说这和我们投资理念有关系，和企业的发展有关系。

我们希望做一家大容量的、能够长期发展的、能够在国际上有竞争力的公司。那么创立这家公司的时候，就不会去开发那些挣快钱的、容量特别小的策略，我们一贯以来就不会在这样的一个方向上过大投入。本质上来讲，我们容量还比较大，现在的策略容纳500亿左右的资金，是没有问题的，甚至乐观一点的话，八百亿的资金其实也是可以的。

回过头看，容量这个事儿，不是判断一下就一定是准确的，容量是做出来的。你觉得你的容量是五百亿，是不是一定能在500亿这个水准上保持好的业绩呢？不一定，甚至有可能你的策略被别人复制了，跟别人撞车了。甚至原来容量是500亿，做着做着到了300亿、400亿的时候，业绩就开始发生滑坡。所以 真正地处理好容量和策略之间的关系，还是在于如何掌控它。比如在发行产品的时候，要保持一定节奏，不要太快也不要太慢，这样对企业的生命线、对策略的不断完善及稳定性，都会有很大的帮助。

问题13：鸣石投资有深厚的国外量化背景，请问您们如何看待目前的中国市场以及与自己的优势背景相结合的呢？

鸣石投资：我觉得从两个方向来看，首先中国的量化私募相比海外的量化私募，还是更年轻的状态。海外的量化私募，无论是人力规模、管理规模，还是策略研发周期，这个时间跨度都要比我们深厚许多。我们还处在追赶和学习的过程中。如果说鸣石海外背景能发挥什么作用的话，这让我们更加坚定了向世界的头部机构在管理上、在技术上长期学习的方向。我们认为如果连学习别人都没有做到的话，就不要轻易创新，就先好好学，能把那套成熟的东西运用的熟练，就要先有一个做学生的心态。

其次，对中国市场要有一个敬畏的心态，我国的交易制度、量化的土壤，这个生态还是有其特殊之处的。中国是全世界第二大金融体，但是国内量化市场还不是很成熟，如果对这个市场不足够敬畏的话，觉得在这个市场上很容易发展量化、很利于发展量化，实际上在途中出现一些翻车、不稳定、及对投资非常不利的这些问题还是很容易的。包括政策面，国内也是对量化这样的新生事物不断地进行思考、不断地进行总结，因此在这方面变化也很多。所以 对中国市场，我们觉得就是一定要加强本土化的研究，一定要抱着敬畏的心态来看待本土化的市场。

问题14：公司在十多年发展的心路历程，一步步走到今天，最值得分享的经验是什么？

鸣石投资：最值得分享的经验就是 不要以传统企业的心态来看待投资公司，不要去考虑可能会亏损多少，投资的性价比及安全性，而要始终把投研放在绝对的核心，要倾尽所有精力去做投研。一定程度上来讲，要承担投研失败造成的任何经济损失，这样才能在我们市场当中真正的茁壮成长起来。

在我印象当中，当鸣石投资有20亿管理规模的时候，我们的投研人员就30人，当我们在100亿规模的时候，我们的投研人员有70人，我们始终是把投研放在企业发展最前列，或者说在投研投入上在增长。只有超过这个体量应该做的事情，才能感觉在未来的发展中，能杀出一条血路。

如果觉得我们现在这个实力，为了保住本金的安全，或者保住我现有的投资成果，我就使这几分力来发展，那很有可能会错过投研的发展期，很有可能在长期竞争当中就掉队。当然 全力以赴的投研、全力以赴的付出也有可能失败，乃至血本无归，但是如果要在我们目前这样一个高度内卷的量化行业当中能够茁壮成长起来，能够最终达到我们刚才所谓的企业目标，这些付出是值得的。

问题15：公司未来发展有什么样的愿景或目标吗？

鸣石投资：从管理体制上来讲，是向西方的、成熟的量化公司、对冲基金学习；从品牌建设来讲，是向国内的头部量化公司学习；从未来的人才引进思路及公司的投研发展来讲，是向中国市场本身的特征去寻求答案。换句话说，是学习海外先进的策略、学习同行企业建设及品牌建设方面的知识，同时也向本土化的特征去探索自己鸣石的道路。我觉得总体是往这三个方向努力，最终的愿景还是力求做中国最好的量化公司。

问题16：请问您们是如何看待中国量化市场发展和竞争格局的？

鸣石投资：中国量化市场其实现在已经处在了高度发展的新阶段了。

2015年之前算是一个低频时代的进程，2016年之后慢慢进入了高频为火车头的进程。到了2020年之后，行业格局开始显得多元化，单一的策略已经满足不了市场，而且规模在不断的变大。在新的环境下，要求就变为是不是能建设一家企业级的投资团队，如果仅仅是靠有限的几个人在做，那基本上做不大，也没有办法塑造真正的量化品牌，真正的能够成长起来的量化公司。我们认为可以称得上企业级的公司，往往有庞大的、多元的策略线。 现在的量化市场竞争主要分为两块，其一，小一点的量化公司，或者说在发展中的量化公司能不能晋升为企业级；其二，企业级的量化公司能不能在现有水平上显出自己新的生命力和动力，而不是靠吃前几年业绩好的老本儿。

我觉得这是一种新型的内卷形态，大家在一条全新的道路上开展了新的进程。 我们国家未来的量化行业相比过往显得没有那么舒坦了，过往还是更好做一点，压力也没有那么大，但是相比成熟市场，还是有很大的发展空间留给我们。这段空间当中最终要走出来的是什么？我觉得可能至多五家到十家，能够做到有品牌的、企业级的量化公司。

问题17：对于今年下半年及明年的中国股市，鸣石投资有什么样的看法？

鸣石投资：如果是从短期涨跌的角度来讲，没有看法，这个不能准确预判。也就我前面所言，不做能力范围以外的事情，做在自己能力边界之内的事。 从中国股市本身的发展形态上来讲，相比我们人生经历过的前面多年以来的周期，我觉得这一轮周期是有机会走出A股新的道路，就是我们所谓的A股的美股化。

不是说只有白马涨， A股的美股化就是我们A股慢慢进入了稳态发展的周期。无论是投资者结构变化、市场机制，还是大国自信，都往这个方向在走。包括对于量化政策的宽容，或者说对量化政策的理解相比过往都要深很多。所以权益市场短期的波动没人能猜，但是中长期的走势我觉得还是比较乐观。

问题18：请问鸣石投资，如何才能为客户创造持续盈利的业绩？

鸣石投资：第一，按照客户的要求做事。首先在推介产品给客户的时候，更关注的不是哪个更挣钱，而是说哪个更符合客户的需求，按照客户的要求、风险承担能力等要素去提供对应产品，这本身就是服务客户的最直接、也最重要的一个准则。

第二，也是我们不断强调的，始终把投研放在极其重要的位置。同时，这件事情对客户而言也是客户最喜欢的。在投研上，越是内卷，客户就越是信服。一定程度上来讲，我们被迫要这样做，我们也必须要这样做。

问题19：作为一家私募机构，您们认为应该为社会创造怎样的“价值”以及如何才能持续创造这样的价值？

鸣石投资：针对目前市场而言，对于姓“私”的投资机构向来带有一些偏见，或者说确实姓“私”的投资机构在过往表现也差劲了一些，有一些鱼龙混杂的现象存在，少数机构利用经济发展的周期和阶段性红利，为盈利，也坑害了不少普通投资人。

然而 量化机构有一特点，它是一个数学形态的投资，是个标准化的投资，它不能说谎，它忠实于公式、数字、数理化本身。如果量化私募能够为我们国家的私募市场提供什么价值的话，或者说我希望， 量化投资机构应该树立品牌，这些品牌是可被认知的、是言行一致的，是长期醉心于投研、更专注于投研的品牌，能够让大家充分地理解到，私营的投资机构也是能够为大家提供长期、有效、稳定、可靠的服务。在目前投资市场当中，量化私募也许是承担这个角色比较合理的、合适的角色。

问题20：请问鸣石投资参加蓝海密剑大赛，是怎样的初心以及有什么期望吗？

鸣石投资：从期望和初心来讲，我们不追求奖项。这个比赛，永远大家会奖励前三名，但投资这件事，是不是在前三名，或者说在某一阶段在不在前三名并不重要。投资是长跑，不是百米赛跑，我们要追求的是跨越，不是一次比赛的前三名，而是纵横蓝海密剑的十次比赛，鸣石始终稳定地处于中上游，我们就非常满意了。对于参加比赛我们会抱有平常心，不是说光重在参与，而是参与并保持正常的水准，让大家放心，让大家看到我们稳健的表现就可以了。是否要冲在最前面其实并不重要。

七禾网注：成绩代表过去，未来充满挑战！